Критический анализ методов оценки инвестиционной привлекательности. Комплексная оценка инвестиционной привлекательности предприятия

Обоснование актуальности исследования

В условиях ограниченности собственных ресурсов предприятия нуждаются в денежных поступлениях от инвесторов, которые будут служить необходимым дополнением к их собственным средствам. Именно поэтому на современном этапе возрастает актуальность научно-теоретических исследований и практических разработок в сфере формирования высокой инвестиционной привлекательности хозяйствующего субъекта.

В настоящее время наиболее полно разработаны вопросы оценки инвестиционной привлекательности регионов, отраслей промышленности, и отдельных инвестиционных проектов. Однако в области изучения инвестиционной привлекательности предприятия до сих пор не существует единой теоретической и методологической базы, что выражается в отсутствии единой трактовки самого понятия «инвестиционная привлекательность предприятия», методологии и методики его оценки.

В связи с этим актуальность темы исследования обусловлена необходимостью критического анализа и систематизации существующих подходов к изучению инвестиционной привлекательности предприятий и апробации их практической значимости.

При подготовке материала представленной научной статьи автором обобщены и творчески переработаны теоретические и методические подходы к исследуемой проблеме, изложенные в трудах таких ученых-экономистов, как Л.С. Валинурова, Д.А.Ендовицкий, М.Н. Крейнина, Э.И.Крылов, В.М. Власова, Е.А. Бадокина, Г.К. Джурабаева, Т.Н. Матвеев, Р.А. Хуснуллин, Е.А.Якименко. Методический инструментарий работы составили: системный подход, моделирование, экспертные, статистические и графические методы.

Инвестиционная привлекательность предприятия: подходы и трактовки

Так, например, М.Н. Крейнина, являясь представителем традиционного подхода, подчеркивает зависимость инвестиционной привлекательности предприятия от комплекса коэффициентов, характеризующих его финансовое состояние . Данный подход является, безусловно, верным, но раскрывает лишь одну, достаточно узкую сторону этого понятия.

Л. Валинурова и О. Казакова рассматривают инвестиционную привлекательность предприятия как «совокупность объективных признаков, свойств, средств и возможностей, обуславливающих потенциальный платежеспособный спрос на инвестиции» . Похожее мнение выражает и Т.Н. Матвеев. Инвестиционная привлекательность, с его точки зрения, «комплексный показатель, характеризующий целесообразность инвестирования средств в данное предприятие» . Нельзя не отметить большую широту таких трактовок, однако, по нашему мнению, их негативной стороной является размытость и отсутствие конкретики.

Более точное определение дают Л. Гиляровская, В. Власова, Э. Крылов. Они связывают инвестиционную привлекательность предприятия со «структурой собственного и заемного капитала и его размещением между различными видами имущества, а также эффективностью их использования» . Представленная формулировка является более конкретной, указывает на зависимость исследуемой категории от показателей финансовой и инвестиционной деятельности предприятия. Однако, с нашей точки зрения, она, подобно формулировке М.Н. Крейниной, отражает не все многочисленные стороны понятия инвестиционной привлекательности предприятия и также представляет традиционный подход к его исследованию.

Полное и обоснованное определение дают Э.И. Крылов, В.М. Власова, М.Г. Егоров, И.В. Журавкова . Они говорят об инвестиционной привлекательности предприятия как о «самостоятельной экономической категории, характеризующейся не только устойчивостью финансового состояния предприятия, доходностью капитала, курсом акций или уровнем выплаченных дивидендов» и отмечают её зависимость от конкурентоспособности продукции, клиентоориентированности предприятия, выражающейся в наиболее полном удовлетворении запросов потребителей, а также от уровня инновационной деятельности хозяйствующего субъекта. Достоинством такого подхода является комплексность, разносторонность, включение в область анализа финансовых и нефинансовых аспектов инвестиционной привлекательности предприятия.

В целом, позиция Э.И. Крылова, В.М. Власовой, М.Г. Егоровой и И.В. Журавковой разделяется Д.А. Ендовицким, В.А. Бабушкиным и Н.А. Батуриной в части связи инвестиционной привлекательности с финансовым состоянием. По мнению авторов, это предположение справедливо как для организаций-проектоустроителей, так и для хозяйствующих субъектов, выпускающих ценные бумаги. Однако данное определение не охватывает коммерческие организации, оцениваемые с позиции целесообразности венчурного инвестирования или проведения операций слияния (поглощения), для которых финансовое состояние не имеет столь большого значения. По мнению Д.А. Ендовицкого, В.А. Бабушкина и Н.А. Батуриной, инвестирование средств в предприятие с оптимальными финансовыми показателями может принести меньшую доходность, чем инвестирование средств в менее устойчивую организацию, но при этом функционирующую на быстро развивающемся рынке .

Также данные авторы отмечают зависимость инвестиционной привлекательности предприятия от внешних и внутренних факторов. Внутренние факторы: система управления организации, номенклатура выпускаемой продукции, степень применения инновационных решений в технологии производства и оборудования и пр. Внешние факторы: экономические особенности отрасли, потенциал региона, в котором функционирует коммерческая организация, законодательство в области инвестиций и другие. .

Инвестиционную привлекательность Д.А. Ендовицкий и В.А. Бабушкин определяют как совокупность «взаимосвязанных между собой характеристик экономического потенциала, доходности операций с активами и инвестиционного риска хозяйствующего субъекта, обладающего определенной способностью к устойчивому развитию в условиях конкурентной среды и отвечающего допущению о непрерывности деятельности» .

Этот подход, а также трактовка Н.А. Батуриной представляются наиболее верными, поскольку охватывают как финансовые, так и нефинансовые аспекты, внутреннюю и внешнюю среды организации. В этой связи в систему показателей оценки инвестиционной привлекательности предприятия включаются индикаторы, не связанные с финансовой деятельностью предприятия (конъюнктура рынка, деловая репутация компании, уровень преступности в регионе и пр.).

Однако при этом многие стороны инвестиционной привлекательности предприятия в приведенных выше определениях остаются незатронутыми. В частности, фактор инвестиционной привлекательности страны, региона и отрасли, в которой работает хозяйствующий субъект, а также фактор корпоративного управления и структуры предприятия, который оказывает большое влияние на его инвестиционный потенциал.

В связи с этим представляется необходимым предложить собственное определение инвестиционной привлекательности предприятия, исходя из которого должны формироваться и критерии её оценки. По мнению автора, инвестиционная привлекательность предприятия – это комплексная экономическая характеристика, которая характеризуется финансовым состоянием хозяйствующего субъекта, его деловой активностью, структурой капитала, формой корпоративного управления, уровнем спроса на продукцию и ее конкурентоспособностью, а также уровнем инвестиционной привлекательности страны, региона и отрасли.

Методы оценки инвестиционной привлекательности предприятий

В связи с недостаточной исследованностью содержания категории «инвестиционная привлекательность предприятия», в настоящее время не существует и единой методики её оценки, которая содержала бы общепринятый перечень показателей, и позволяла однозначно охарактеризовать полученные результаты. Существующие на данный момент методики базируются на использовании различных показателей, способов анализа и интерпретации результатов. Проведем их сравнительный анализ, основываясь на том, что основополагающими факторами, определяющими инвестиционную привлекательность промышленного предприятия, выступают те, которые отражают его стабильное развитие в долгосрочной перспективе, финансовую устойчивость, учитывают процессы, происходящие во внешней среде.

«Нормативно-правовой подход»

Во многих хозяйственных ситуациях методическим обеспечением аналитических расчетов служат нормативные документы. В частности, в сфере инвестиционной деятельности широко используются «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов» . К сожалению, подобная методика, применимая для оценки инвестиционной привлекательности предприятия, в российском законодательстве отсутствует и в ближайшее время вряд ли появится. Можно указать лишь отдельные документы, в которых она представлена в первом приближении: Приказ ФСФО РФ от 23.01.2001 г. № 16 «Об утверждении методических указаний по проведению анализа финансового состояния организаций» и Постановление Правительства РФ от 25.06.2003 г. № 367 «Об утверждении правил проведения арбитражным управляющим финансового анализа» . В указанных источниках перечислены основные расчетные показатели финансовой устойчивости, ликвидности, платежеспособности, деловой активности, эффективности использования оборотного капитала и т.д. . Однако данные показатели, как уже было отмечено, характеризуют инвестиционную привлекательность предприятия в рамках традиционного подхода её оценки, являющегося достаточно узким. Кроме того, состав показателей и их рекомендуемые значения определены в нормативных документах, применяемых при проведении процедур банкротства, поэтому их довольно сложно напрямую использовать для оценки инвестиционной привлекательности.

Метод дисконтированных денежных потоков

Данный метод основан на предположении, что стоимость, которую готов уплатить потенциальный владелец за компанию, определяется на основе прогноза денежных потоков, которые он может рассчитывать получить её деятельности в будущем. Прогнозируемые денежные потоки до определенного момента времени (обычно 3-5 лет) и денежные потоки в постпрогнозный период приводятся к текущей стоимости на дату проведения оценки путем дисконтирования по ставке, отражающей риск, связанный с их поступлением . В итоге формируется текущая стоимость компании, позволяющая сделать вывод об ее инвестиционной привлекательности.

Исследование инвестиционной привлекательности предприятия начинается с анализа динамики роста определенных абсолютных показателей финансовой отчетности (выручки, прочих доходов и расходов, чистой прибыли), после чего строится среднесрочный прогноз с учетом предполагаемых допущений об их темпах роста. Затем фактические и прогнозируемые денежные потоки дисконтируются по ставке, отражающей существующую ситуацию, то есть приводятся к текущей стоимости. В конечном итоге данная методика позволяет определить реальную стоимость компании и показать инвестору потенциал хозяйствующего субъекта.

Достоинство метода заключается в реалистичности оценки стоимость компании, ее инвестиционной привлекательности, возможности увидеть скрытый потенциал. Однако, с нашей точки зрения, метод является недостаточно корректным, поскольку сложившиеся тенденции в динамике показателей механически переносятся на прогнозный период, а принимаемые допущения носят субъективный характер, что не дает гарантии от избегания ошибок в расчетах.

Оценка инвестиционной привлекательности на основе анализа факторов внешнего и внутреннего воздействия

Данная методика включает несколько взаимосвязанных этапов : выделение основных внешних и внутренних факторов инвестиционной привлекательности предприятия на основе экспертного метода Дельфи; построение многофакторной регрессионной модели влияния выбранных факторов и прогнозирования инвестиционной привлекательности предприятия; анализ инвестиционной привлекательности с учетом выявленных факторов; разработка рекомендаций.

Преимущество предложенного метода состоит в комплексном подходе к исследованию инвестиционной привлекательности предприятия, учете как внутренних, так и внешних факторов, но и он не лишен недостатков. На первом и третьем этапах исследования основную роль играют экспертиза, опросы и анкетирование, что ставит конечный результат в зависимость от субъективных оценок и тем самым снижает его точность.

Семифакторная модель оценки инвестиционной привлекательности

В данной методике критерием инвестиционной привлекательности предприятия выступает рентабельность активов. Выбор данного индикатора обусловлен тем, что инвестиционная привлекательность фирмы во многом определяется состоянием активов, которыми она располагает, их составом, структурой, количеством и качеством, взаимодополняемостью и взаимозаменяемостью материальных ресурсов, а также условиями, обеспечивающими наиболее эффективное их использование .

В модели рентабельность активов ставится в зависимость от чистой рентабельности продаж оборачиваемости оборотных активов, коэффициента текущей ликвидности, отношения краткосрочных обязательств к дебиторской задолженности, соотношения дебиторской и кредиторской задолженности, доли кредиторской задолженности в заемном капитале и соотношения заемного капитала и активов организации. Анализ позволяет воздействие перечисленных факторов выявить показывает на динамику результирующего показателя. Основой принятия решения служит следующий постулат: чем выше рентабельность активов, тем более эффективно работает предприятие и является более привлекательным с точки зрения инвестора. Уровень инвестиционной привлекательности определяется по интегральному индексу, рассчитанному как произведение индексов изменения факторов.

Рассмотренная методика позволяет математически точно определить показатель, который служит критерием оценки уровня инвестиционной привлекательности, однако она учитывает лишь внутренние показатели деятельности предприятия, исследует только финансовую сторону, тогда как термин «инвестиционная привлекательность» намного шире.

Интегральная оценка инвестиционной привлекательности на основе внутренних показателей

Данный метод основан на использовании относительных внутренних показателей деятельности предприятия, влияющих на его инвестиционную привлекательность и сгруппированных в 5 блоков : показатели эффективности использования основных и материальных оборотных средств, финансового состояния, использования трудовых ресурсов, инвестиционной деятельности, эффективности хозяйственной деятельности.

По каждому из блоков производятся расчеты, сводящиеся к интегральному показателю инвестиционной привлекательности предприятия. Расчет интегральной оценки включает 2 этапа. На первом рассчитываются стандартизированные значения всех показателей, эталонных значений, определяются их веса в комплексной оценке. Затем за все годы вычисляются потенциальные функции, которые в конце первого этапа сводятся в комплексные оценки инвестиционной привлекательности по каждому блоку показателей . Итогом второго этапа является вычисление интегральной оценки инвестиционной привлекательности предприятия .

Достоинством методики является ее объективность, а также сведение всех расчетов к окончательному интегральному показателю, что значительно упрощает интерпретацию результатов. К негативным моментам можно отнести, в первую очередь, ориентированность методики только на внутренние показатели деятельности предприятия, изолированность её от внешних индикаторов.

Комплексная оценка инвестиционной привлекательности предприятия

Метод заключается в анализе внутренних и внешних факторов его деятельности и их сведению к единому интегральному показателю и объединяет 3 раздела – общий, специальный и контрольный.

Общий раздел включает : оценку положения на рынке, деловой репутации, зависимости от крупных поставщиков и покупателей, оценку акционеров, уровня руководства, анализ стратегической эффективности предприятия. На первых пяти этапах выставляются балльные оценки, и определяется общая сумма баллов, на последнем изучается динамика финансово-экономических показателей деятельности хозяйствующего субъекта.

Специальный раздел включает этапы оценки: общей эффективности; пропорциональности экономического роста; операционной, финансовой, инновационно-инвестиционной активности; качества прибыли . Первый этап включает в себя построение динамической матричной модели, элементами которой являются индексы основных показателей деятельности организации, объединенных в 3 группы: конечные, характеризующие результат деятельности; промежуточные, характеризующие производственный процесс и его результат; начальные, характеризующие объем используемых ресурсов. На втором этапе проводится ситуационный анализ пропорциональности темпов роста основных показателей деятельности предприятия. Третий этап предполагает расчет коэффициентов операционной, финансовой, инновационно-инвестиционной активности хозяйствующего субъекта. На четвертом этапе качество прибыли оценивается по показателям рентабельности и платежеспособности .

По всем составляющим общего и специального разделов методики выставляются итоговые оценки, которые суммируются.

Контрольный раздел методики предполагает расчет итогового коэффициента инвестиционной привлекательности, определяемого как сумма произведений ранее проставленных баллов и весовых коэффициентов, по которому и делается окончательный вывод.

К преимуществам данного метода можно отнести комплексный подход, охват большой совокупности показателей и коэффициентов, сведение расчетов к единому интегральному показателю. Недостатком является присутствующий эффект субъективизма, который проявляется во время выставления экспертами оценок, однако этот недостаток компенсирован включением в область анализа большого числа абсолютных и относительных экономических показателей.

Таким образом, исследование методов оценки инвестиционной привлекательности предприятия приводит к следующему выводу. Все разработанные в отечественной науке и практике методы не лишены недостатков и могут привести к неодинаковым результатам. Однако именно противоположность характера выявленных недостатков при использовании методик в комплексе и взаимосвязи обеспечивает разносторонность оценки инвестиционной привлекательности предприятия. Так, анализ на основе семифакторной модели и интегральной оценки по внутренним показателям позволит объективно оценить предприятие с позиции его внутренней деятельности. А комплексный метод и метод, основывающийся на анализе факторов внутреннего и внешнего воздействия, хотя и не лишенные субъективизма, дадут возможность учесть не рассмотренные в первых двух методиках факторы.

Однако при этом ни в одной из методик не делается акцент на рыночные факторы и факторы корпоративного управления, а также не учитывается зависимость инвестиционной привлекательности предприятия от привлекательности страны, региона и отрасли, в которой оно работает. Поскольку эти недостатки могут приводить к искажению результатов оценки, была поставлена задача апробации известных методик, для решения которой проведено исследование инвестиционной привлекательности конкретного предприятия.

Исследование инвестиционной привлекательности ОАО «Муромский завод радиоизмерительных приборов»

Оценка инвестиционной привлекательности предприятия по семифакторной модели (табл. 1) отражает, крайне неустойчивую динамику важнейших показателей деятельности предприятия, а коэффициенты корреляции показываю, какие факторы оказали на результативный показатель наибольшее влияние (табл. 2).

Таблица 1 – Семифакторная модель рентабельности активов

Таблица 2 – Влияние факторов на рентабельность активов

Наибольшее влияние на значение рентабельности активов оказывает рентабельность продаж и соотношение краткосрочных обязательств и дебиторской задолженности и доли кредиторской задолженности в заемном капитале. Иными словами, уровень инвестиционной привлекательности ОАО «МЗ РИП» снижается, прежде всего, в результате низкой прибыльности основной деятельности и неоптимального состояния системы расчетов предприятия с дебиторами и кредиторами.

Далее определены индексы изменения факторов и интегральный индекс инвестиционной привлекательности, рассчитываемый как произведение индексов изменения факторов. Его значение составляет 3,22, 0,02 и 2,26 за 2009 г., 2010 г. и 2011 г. соответственно. Итоговый результат динамики факторных показателей выражается в высокой оценке уровня инвестиционной привлекательности предприятия в 2009 году (интегральный индекс больше 1) и его катастрофическом падении в 2010 году (значение индекса 0,02). Повышение индекса в 2011 году обусловлено «эффектом низкой базы» и не может оцениваться однозначно.

Оценка по семифакторной модели позволяет четко выявить динамику анализируемых индикаторов, но характеризует, прежде всего, финансовую составляющую категории «инвестиционная привлекательность предприятия», не затрагивая другие важнейшие аспекты этого понятия.

Для исследования инвестиционной привлекательности предприятия с помощью интегрального метода на основе внутренних показателей показатели деятельности хозяйствующего субъекта разделены на 5 блоков (ниже раскрыт состав показателей по блокам).

Показатели первого блока, отражающие эффективность использования материально-вещественных ресурсов: Х 11 – рентабельность основных средств, %; Х 21 – рентабельность материальных оборотных средств, %; Х 31 – коэффициент оборачиваемости производственных запасов; Х 41 – коэффициент оборачиваемости собственного капитала. Показатели второго блока, отражающие финансовое состояние: Х 12 – коэффициент текущей ликвидности; Х 22 – коэффициент финансовой независимости; Х 32 – коэффициент заемного капитала; Х 42 – степень обеспечения запасов и затрат собственными оборотными средствами; Х 52 – коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности; Х 62 – коэффициент оборачиваемости кредиторской задолженности. Показатели третьего блока, отражающие эффективность использования трудовых ресурсов: Х 13 – доля квалифицированных кадров; Х 23 – производительность труда. Показатели четвертого блока, отражающие инвестиционную деятельность: Х 14 – рентабельность инвестиций; Х 24 – доля собственных инвестиций; Х 34 – темп роста инвестиций. Показатели пятого блока, отражающие эффективность хозяйственной деятельности: Х 15 – рентабельность собственного капитала; Х 25 – рентабельность активов; Х 35 – рентабельность оборотных активов; Х 45 – рентабельность продукции; Х 55 – рентабельность производства; Х 65 – рентабельность продаж.

Расчет и стандартизация значений показателей позволили определить пять потенциальных функций по блокам:

у 1 = 0,377Z 11 + 0,370Z 21 + 0,487Z 31 + 0,695Z 41 (1)

У 2 = 0,756Z 12 + 0,376Z 22 + 0,203Z 32 + 0,322Z 42 + 0,277Z 52 + 0,256Z 62 (2)

y 3 = 0,999Z 13 + 0,043Z 23 (3)

y 4 = 0,041Z 14 + 0,330Z 24 + 0,943Z 34 (4)

Y 5 = 0,347Z 15 + 0,342Z 25 + 0,342Z 35 + 0,357Z 45 + 0,341Z 55 + 0,634Z 65 (5)

На втором этапе рассчитаны комплексные оценки инвестиционной привлекательности по каждому из блоков и получена единая оценка в виде общей потенциальной функции:

Y = 0,052y 1 + 0,116y 2 + 0,867y 3 + 0,478y 4 + 0,056y 5 (6)

На заключительном этапе определена интегральная оценка инвестиционной привлекательности предприятия (табл. 3).

Таблица 3 – Расчет интегральных оценок инвестиционной привлекательности предприятия

Таким образом, наиболее инвестиционно привлекательным предприятие являлось в 2009 г., в 2010 г. инвестиционная привлекательность заметно снизилась и в 2011 году отмечается позитивная тенденция, уровень инвестиционной привлекательности повышается, но незначительно. Иными словами, несмотря на большую сложность примененной методики и более широкий состав учтенных факторов, результат оценки аналогичен полученному по семифакторной модели.

Определим, как отдельные сферы деятельности предприятия влияют на его общую инвестиционную привлекательность (рис. 1):

Рисунок 1- Сравнительный анализ динамики комплексных оценок и интегральной оценки инвестиционной привлекательности

Очевидно, что динамика общей и частных оценок инвестиционной привлекательности предприятия разнятся. Практически все показатели имеют достаточно высокий уровень в 2009 г., который впоследствии в 2010-2011 гг. снижается. Такую тенденцию можно наблюдать по показателям первого, второго и третьего блоков, отражающим состояние материальных ресурсов, финансового положения и эффективности работы предприятия. По показателям использования трудовых ресурсов (третий блок), напротив, наблюдается позитивная динамика. Показатели инвестиционной деятельности (четвертый блок) также имеют тенденцию к снижению, но не слишком резкую.

Иными словами, негативные изменения показывают те индикаторы, которые в первую очередь испытывают воздействие внешней среды. Известно, что в 2008-2010 году хозяйственная деятельность российских предприятий осуществлялась в условиях серьезнейшего финансово-экономического кризиса. Только этим обстоятельством, безусловно, невозможно объяснить резкое падение всех финансово-экономических индикаторов анализируемой организации в 2010 году, однако ухудшение рыночной конъюнктуры не могло не сказаться на ее инвестиционной привлекательности. Те же параметры, которые находятся не в прямой зависимости от общего состояния экономической ситуации в стране, демонстрируют иную динамику. Следовательно, включение в состав показателей факторов, позволяющих учесть нефинансовые аспекты инвестиционной привлекательности, позволяет повысить обоснованность её оценки.

Кроме того, следует заметить, что интегральный метод применим не только в качестве способа оценки достигнутого уровня инвестиционной привлекательности, но и механизма управления ею, поскольку используя схему ранжирования приоритетов, можно повышать уровень инвестиционной привлекательности предприятия целенаправленно . Однако при этом возможности использования интегрального метода ограничиваются изолированностью системы критериев от факторов внешней среды.

Комплексная методика оценки инвестиционной привлекательности , как уже было отмечено, основана на наиболее разностороннем подходе к пониманию инвестиционной привлекательности предприятия и, следовательно, может дать наиболее информативный результат. Результаты оценки, проведенной в рамках общего раздела, представлены в таблице 4.

Таблица 4- Промежуточная оценка по качественным характеристикам

Итак, выпуск изделий, ориентированных на узкий круг потребителей, ухудшает рыночные позиции предприятия, однако при этом деловая репутация предприятия находится на высочайшем уровне, что обусловлено долгой историей и качественной продукцией. Негативное влияние оказывает и сильная зависимость от небольшого количества крупных поставщиков и покупателей, которые определяют наличие и количество заказов. Так, кризисную ситуацию, сложившуюся в хозяйственной деятельности в 2010 году, обусловили именно проблемы с заказами.

100% – 1 акция ОАО «МЗ РИП» принадлежит ОАО «Концерну ПВО «Алмаз-Антей», а 1 акция принадлежит Российской Федерации, что неизбежно снижает инвестиционную привлекательность для внешних инвесторов. Н а предприятии высокий уровень компетентности руководства, устойчивый управленческий состав, единственным негативным моментом являются проблемы с организацией планирования, связанные с отсутствием четких инвестиционных планов, бизнес-планов деятельности предприятия.

Перейдем к результатам оценки, проведенной в рамках специального раздела.

Таблица 5 – Промежуточная оценка в рамках специального раздела

Наименьшее число баллов предприятие набрало в 2010 г, когда значительно снизились все основные показатели его деятельности. Однако, в 2009 и 2011 гг. инвестиционная привлекательность также не максимальна из-за низкой деловой активности и диспропорциональности экономического роста (рис. 2).

Рисунок 2 – Оценка инвестиционной привлекательности предприятия в рамках специального раздела методики Обобщим результаты анализа в завершающем, контрольном разделе методики:

Таблица 6 – Итоговая оценка инвестиционной привлекательности

Значение итогового коэффициента инвестиционной привлекательности составило 0,75, 0,46 и 0,72 за 2009 г., 2010 г. и 2011 г. и находится в диапазоне (0,4 – 0,8), что соответствует удовлетворительному уровню инвестиционной привлекательности. В 2010 г. такое положение вызвано в большей степени снижением базовых экономических и финансовых показателей, а в 2009 и 2011 гг. – низкой деловая активностью и непропорциональностью экономического роста, причинами которой является ограниченность рыночных позиций и особенности структуры собственного капитала. Таким образом, включение в область анализа не только внутренних, но и внешних факторов, многосторонность подхода к оценке инвестиционной привлекательности приводит к более обоснованному её результату.

Выводы

Таким образом, сравнительный анализ существующих подходов к трактовке категории инвестиционной привлекательности предприятия и известных методик её оценки привел к следующим выводам.

В современных экономических условиях понимание инвестиционной привлекательности предприятия и базирующиеся на нем методология и методика ей исследования не исчерпывается финансово-экономическими сторонами этого понятия. Под инвестиционной привлекательностью, по мнению автора, следует понимать это комплексную экономическую характеристику, которая характеризуется финансовым состоянием и деловой активностью, структурой капитала, формой корпоративного управления, уровнем спроса на продукцию и ее конкурентоспособностью, и находится под воздействием инвестиционной привлекательности страны, региона и отрасли.

Модели и методы, базирующиеся на традиционном, узко-финансовом подходе к пониманию инвестиционной привлекательности предприятия, либо учитывающие преимущественно внутренние факторы, не позволяют с достаточной полнотой охарактеризовать её уровень и динамику, несмотря на технически строгую корректность применяемых методик расчета.

Метод комплексной оценки, основанный на наиболее полном понимании категории инвестиционной привлекательности, и учитывающий комплекс количественных и качественных характеристик, внутренних и внешних параметров, позволил выявить, пусть и в первом приближении, причины недостаточности достигнутого уровня привлекательности для инвесторов.

Однако при этом ни одна из рассмотренных методик в итоге не позволила в явном виде выявить и достаточно корректно оценить факторы, определившие данный уровень инвестиционной привлекательности конкретного предприятия и характер его динамики. По мнению автора, это объясняется именно спецификой анализируемой организации, которая, входя в состав промышленного холдинга и функционируя в условиях специфически специализированного рынка, испытывает воздействие факторов, не учтенных ни в одной из рассмотренных методик. Таким образом, на данном этапе исследования сформулирована конкретная задача дальнейших разработок – адаптация имеющегося либо разработка полностью авторского методического инструментария, применимого для оценки инвестиционной привлекательности предприятия с учетом его положения в уровневой структуре инвестиционной привлекательности (страна – регион – отрасль – предприятие – проект или объект), специфики корпоративного управления и рыночных позиций.

КОМПЛЕКСНАЯ ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЙ

Н.Ю. ТРЯСЦИНА, кандидат экономических наук, доцент Орловского государственного аграрного университета

Инвестиционная привлекательность предприятия характеризуется как комплекс показателей его деятельности, который определяет для инвестора область предпочтительных значений инвестиционного поведения. Инвестиционная привлекательность имеет ряд аспектов, среди которых: технический, коммерческий, экологический, институциональный, социальный, финансовый. Особую значимость имеет, несомненно, финансовый аспект, характеризующий понятие финансовой привлекательности.

К оценке инвестиционной привлекательности необходимо подходить с позиций системного подхода, предполагающего комплексное изучение и оценку деятельности и инвестиционных возможностей субъектов хозяйствования в целях научного обоснования предстоящих экономических целей развития и выбора наилучших способов их осуществления.

Представляется целесообразным в этой связи использовать систему показателей, объединенных в блоки: 1) блок оценки эффективности деятельности и использования ресурсов; 2) блок оценки пропорциональности экономического роста (устойчивости развития); 3) блок оценки организационно-технического уровня развития производства.

На первом этапе следует оценить темпы развития хозяйствующего субъекта и определить, в какой мере он приблизился к наивысшему уровню использования ресурсов и эффективности деятельности. Наиболее приемлемым методом на этом этапе представляется матричный диагностический анализ, описанный А.А. Бачуриным . Суть его сводится к построению динамической матричной модели, элементами которой являются индексы характеристик деятельности предприятия:

Си" = Irii = . (1)

параметры хозяйствования. Для большей объективности анализа возможно использование не индексов, а среднегодовых коэффициентов роста. Комплексная оценка эффективности производственно-хозяйственной деятельности производится на основе обобщающего показателя уровня эффективности по формуле средних арифметических индексов целевых элементов матрицы:

Сами характеристики деятельности С.. = {В./ А} определяются как отношения заданных по столбцу матрицы основных показателей к исходному показателю по строке. Показатели должны отражать конечные, промежуточные и начальные

П, (2) где 1с. - элементы индексной матрицы, расположенные под главной диагональю; п - число исходных параметров матрицы.

Положительное значение индекса свидетельствует о росте эффективности хозяйственной деятельности организации.

Воспользуемся матричным методом для определения эффективности деятельности одной из агрофирм Орловской области - ЗАО «Маслово».

Исследуемые параметры приведем в последовательности - прибыль (П), выручка от продаж (В), издержки (И), оборотные средства (ОБ), основные средства (ОС), численность работников (Ч). Эти исходные параметры можно объединить в три группы: конечные, характеризующие результат деятельности (прибыль, выручка); промежуточные, связывающие производственные процесс и его результат (издержки); начальные, характеризующие объем используемых ресурсов (оборотные и основные средства, численность работников) (табл. 1)

Обобщающий показатель уровня эффективности по формуле (2) равен:

2ХХ 1с"1 2*17 36

1о -= 17,36 = 1,16.

Поскольку индекс больше единицы, можно сделать вывод, что на предприятии уровень эффективности повышается. Эффективность обеспечена позитивными изменениями показателей 4-, 5- и 6-го порядков. То есть развитие обусловлено эффективным использованием ресурсов (ростом среднегодовой выработки на 35%, фондоотда-

Таблица 1

Локальные элементы индексной матрицы эффективности деятельности ЗАО «Маслово» (2005/2004 г.)

В -J А. П В И ОБ ОС Ч

В 1П/В =С12 0,94 1

И 1П/И=С13 0,94 1В/И=С23 0,99 1

ОБ 1П/ОБ=С14 0,97 1В/ОБ=С24 1,03 Ш/ОБ=С34 1,03 1

ОС I П/ОС=С15 1,23 I В/ОС=С25 1,32 I И/ОС=С35 1,33 I ОБ/ОС 1,3 1

Ч I П/Ч=С16 1,26 I В/Ч=С26 1,35 I И/Ч=С36 1,35 I ОБ/Ч=С46 1,31 I ОС/Ч=С56 1,02 1

чи основных средств - на 32% и оборачиваемостью оборотных средств - на 3%), снижением затрато-емкости производства. Однако следует отметить, что показатели 1-го и 2-го порядков имеют отрицательное (хотя и незначительное) изменение. Так, на 6% в 2005 г. по сравнению с 2004 г. снизилась рентабельность продаж (С12 = 0,94) и рентабельность основной деятельности (С12 = 0,94), окупаемость затрат сократилась на 1% (С23 = 0,99).

Таким образом, в результате матричного анализа установлено повышение уровня эффективности ЗАО «Маслово» на 16%, но и выявлены некоторые негативные моменты в соотношении результативных показателей работы.

На втором этапе (второй блок) предлагается оценить пропорциональность экономического роста с помощью динамического нормативного ряда. Здесь можно воспользоваться «золотым правилом» экономики предприятия:

ТП у ТВ у ТА у 100%, (3)

где ТП,ТВ,ТА - темп изменения прибыли, объемов реализации и активов (совокупного капитала).

Кроме того, возможно использование предложенной В.В. Ковалевым и О.Н. Волковой системы нормативных значений абсолютных показателей на базе официальной бухгалтерской отчетности и оценки степени тесноты связи между фактическими динамическими рядами рангов и эталонными :

ГЖ~1 ГТ~1 ГТ~1 ГТ~1 ГТ~1 ГГ1 ГТ~1 ГГ1

ТЧП у Тпр у Тв у ТА у Т3 у Тк у Тд у ТДД,

где ТЧП,ТПР,ТВ,ТА,Т3,ТК,Тд,ТДД - темп изменения, соответственно, чистой прибыли, прибыли от продаж, выручки, активов, среднегодовой величины заемных средств, среднегодовой краткосрочной кредиторской задолженности, среднегодовой дебиторской задолженности, среднегодовой долгосрочной дебиторской задолженности.

Определим для предприятия ЗАО «Маслово» соблюдение нормативных соотношений (3) и (4).

Из данных табл. 2 видно, что «золотое правило экономики» соблюдается, следовательно, эффективность деятельности предприятия достаточно высокая. Но следует отметить неблагоприятную ситуацию в ЗАО «Маслово» с погашением дебиторской задолженности (скорость ее увеличения, равная 4,7 раза, значительно опережает темп роста выручки, равный 145%, и чистой прибыли - 136%), что свидетельствует о несвоевременном поступлении средств от покупателей и заказчиков.

Сравним эталонную систему нормативных значений показателей (4) с фактическими темпами роста этих показателей. Отклонение реальной (фактической) динамики показателей от эталонной выразим через линейный коэффициент корреляции этих двух рядов, который определим, используя пакет программы Microsoft Ecxel «Анализ данных». Результаты представлены в табл. 3.

Таблица 2

Оценка соотношений показателей пропорциональности экономического роста предприятия

Предприятие Соотношение - «золотое правило» Оценка Расширенное соотношение Оценка

ЗАО «Маслово» ТП У ТВ У ТA Выполняется Тчп < ТПР У ТВ У ТА < Т3 У Тк < ТД Не выполняется

Таблица 3

Интегральная оценка динамики развития предприятия по данным отчетности

Таблица 4

Частные показатели ОТУ развития производства

Эталон ЗАО «Маслово»

Эталон 1,00

ЗАО «Маслово» -0,04 1,00

Как видно из данных табл. 4, предприятия имеют с эталонной системой обратную связь, хотя и незначительную по силе. Это обусловлено опережающим ростом дебиторской задолженности по сравнению с остальными показателями деятельности и опережающим ростом заемного капитала по сравнению с активами.

На третьем этапе следует оценить организационно-технический уровень (ОТУ), поскольку немаловажным фактором повышения экономической эффективности производства является техническое и организационное развитие. Оценку ОТУ производства можно провести методом частных коэффициентов. С помощью индексов значимости при частных коэффициентах определим обобщающие показатели организационного и технического уровня и комплексный показатель ОТУ производства ЗАО «Маслово» (табл. 4).

Обобщающий показатель технического уровня производства (Ктуп):

Ктуп =ЦщУ, (5) ;=1

где п - число частных показателей технического уровня; а;.-коэффициент значимости /-го частного показателя технического уровня; У - /-й частный показатель технического уровня производства.

Ктуп составил 0,918. Это близко к единице и свидетельствует о высоком техническом потенциале предприятия.

Обобщающий показатель организационного уровня (Корг):

корг =Х вх. (6)

По предприятию он составил 0,986. Такое значение свидетельствует о достаточно высоких возможностях эффективного использования существующей техники и технологии.

При определении комплексного показателя ОТУ производства (Коту) весовой коэффициент значимости обобщающего организационного показателя был определен экспертным путем на уровне 0,5, а коэффициент значимости технического уровня - 0,5.

Коту = аКтуп + $Корг. (7)

К составил 0,952. Значение показателя

близко к единице, свидетельствует о достаточно

Показатель Значения Х, У. Весовые коэффициенты (A, B)

Показатели технического уровня: удельный вес техники в возрасте до 5 лет: комбайнов тракторов грузового автомобильного транспорта 0,21 0,08 0,32 0,15 0,15 0,15

коэффициент скорости обновления 3,51 0,15

коэффициент годности ОПФ 0,9 0,15

уровень механизированного труда в общих трудозатратах 0,66 0,25

Показатели организационного уровня: коэффициент постоянства кадров 0,71 0,2

коэффициент использования рабочего времени 0,62 0,2

доля пашни в площади сельхозугодий, 0,80 0,1

среднечасовая выработка при производстве основных видов продукции: - зерна, ц/чел.-час - молока, ц/чел.-час 1,67 0,88 0,25 0,25

высоком для сельскохозяйственных предприятии организационно-техническом уровне развития. Но следует учесть также довольно низкий коэффициент использования рабочего времени и степень обновления тракторов, указывающие на то, что производственная система предприятия требует некоторого совершенствования организационного и технического элементов производства.

Комплексная оценка инвестиционной привлекательности предприятия (^инв) будет включать частные оценки эффективности, устойчивости развития и организационно-технического уровня:

K инв = Кэф + Куст + Коту. (8)

По ЗАО «Маслово» Кине = 1,024 (0,952+(1-0,04) +1,16). Поскольку показатель больше 1, следовательно, обследуемое предприятие является весьма привлекательным для инвестиций субъектом хозяйствования.

ЛИТЕРАТУРА

1. Аксенова З.И., Бачурин А.А. Анализ производствен но-хозяйственной деятельности автотранспортных предприятий: Учебник для вузов. - М.: Транспорт. - 1990. - 255 с.

2. Ковалев В.В., Волкова О.Н. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. Учебник. - М.: ООО «ТК Велби», 2002. - 424 с.

3. Макарова Н.В., Трофимец В.Я. Статистика в Excel: Учеб. пособие. - М.: Финансы и статистика, 2002. - 368 с.

При оценке инвестиционной привлекательности предприятия рассматривают следующие аспекты: привлекательность продукции предприятия, кадровая, инновационная, финансовая, территориальная, социальная привлекательность.

Анализ привлекательности продукции предприятия для любого инвестора - это ее конкурентоспособность на внутреннем и внешнем рынке. Конкурентоспособность продукции - многоаспектный показатель, слагаемый из следующих факторов:

Анализ уровня качества продукции - ее соответствие отечественным и международным стандартам, наличие международных сертификатов качества продукции, надежность, долговечность, соответствие моде и т.д.;

Анализ уровня цен на продукцию, его соотнесение с ценами конкурентов и ценами на товары-заменители;

Анализ уровня диверсификации, то есть многопрофильности фирмы, ее способность выживать в условиях разной рентабельности производимых изделий.

Обобщающим показателем анализа конкурентоспособности продукции и ее инвестиционной привлекательности является цена. Она формируется под влиянием спроса и предложения и может косвенно выражать конкурентоспособность путем их сопоставления.

Анализ кадровой привлекательности предприятия характеризуется тремя слагаемыми:

Деловыми качествами руководителя и его "команды";

Качеством "кадрового ядра" (работников высшей квалификации);

Качеством персонала в целом.

Анализ инновационной привлекательности предприятия - это эффект от среднесрочных и долгосрочных инвестиций в нововведения на предприятии. При анализе инновационной привлекательности предприятия учитывается наличие:

Стратегии технического развития производства, как основы всех других инноваций;

Программы инвестирования производства из различных источников.

Обычно используются следующие показатели: структура основных средств и эффективность их использования, источники технического обновления производства, доля прибыли на техническое перевооружение предприятия.

Анализ территориальной привлекательности предприятия для инвесторов определяется следующими факторами:

Удаленность предприятия от основных транспортных магистралей, связывающий город с другими регионами, наличие подъездных путей для перевозки грузов;

Удаленность предприятия от центра города, где сосредоточены учреждения местной власти, лидирующие организации рыночной инфраструктуры и т. д.;

Цена земли, которая во многом дифференцируется в зависимости от названных выше критериев.

Социальная привлекательность предприятия определяется социальной защищенностью работников данного предприятия. Показателем социальной привлекательности предприятия можно считать коэффициент социальной привлекательности, рассчитываемый как отношение средней заработной платы одного работника к стоимости рациональной потребительской корзины в регионе.

Анализ финансовой привлекательности предприятия заключается в минимизации затрат и максимизации прибыли. Это многокомпонентное понятие, складывающееся из множества показателей, рассчитываемых на основе отчетных документов предприятия.

Показатели финансового положения предприятия являются наиболее существенными для инвесторов.

Выделяют следующие этапы оценки финансовой привлекательности предприятия:

Первый этап предполагает работу с такими отчетными документами, как бухгалтерский баланс и отчет о финансовых результатах. На их основе осуществляется расчет показателей, характеризующих различные стороны финансовой привлекательности;

Второй этап - методологический. Он заключается в группировке показателей по обобщающим критериям. Предлагаются пять основных направлений анализа финансового положения предприятия:

1) структура имущества;

2) показатели ликвидности;

3) показатели долгосрочной финансовой устойчивости;

4) показатели деловой активности;

5) показатели рентабельности;

Третий этап оценки состоит из двух частей:

1) расчета суммарных коэффициентов отклонений значений каждого сравниваемого показателя от эталонной величины;

2) определение класса кредитоспособности заемщика.

Таким образом, при оценке финансовой привлекательности предприятия используются такие показатели как рентабельность предприятия, ликвидность активов, финансовая устойчивость.

Оценку текущего состояния необходимо начинать с анализа имущественного положения предприятия, которое характеризуется составом и состоянием активов. Говоря об анализе имущественного положения, следует иметь в виду не только предметно-вещественную характеристику, но и денежную оценку, позволяющую судить об оптимальности, возможности и целесообразности вложения финансовых результатов в активы предприятия. Имущественное и финансовое положение предприятия представляет собой две стороны экономического потенциала, которые тесно взаимосвязаны.

Анализ структуры имущества производится на основе сравнительного аналитического баланса, который включает в себя и вертикальный, и горизонтальный анализ. Структура стоимости имущества дает общее представление о финансовом состоянии предприятия. Она показывает долю каждого элемента в активах и соотношение заемных и собственных средств, покрывающих их в пассивах. Сопоставляя структурные изменения в активе и пассиве, можно сделать вывод о том, через какие источники в основном поступали новые средства и в какие активы эти новые средства вложены.

Анализ ликвидности баланса. Важнейшим показателем финансового положения предприятия является оценка его платежеспособности, под которой понимается способность предприятия своевременно и в полном объеме произвести расчеты по краткосрочным обязательствам перед контрагентами.

Способность предприятия оперативно высвободить из хозяйственного оборота денежные средства, необходимые для нормальной финансово-хозяйственной деятельности и погашения его текущих (краткосрочных) обязательств, называется ликвидностью. Причем ликвидность можно рассматривать как на данный момент, так и на перспективу.

Под ликвидностью какого-либо актива понимают его способность трансформироваться в денежные средства, а степень ликвидности определяется продолжительностью временного периода, в течение которого эта трансформация может быть осуществлена. Чем короче период, тем выше ликвидность данного вида активов.

Говоря о ликвидности предприятия, имеют в виду наличие у него оборотных средств, в размере, теоретически достаточном для погашения своих обязательств.

Основным признаком ликвидности служит формальное превышение (в стоимостной оценке) оборотных активов над краткосрочными пассивами. Чем больше это превышение, тем благоприятнее финансовое состояние предприятия с позиции ликвидности. Если величина оборотных активов недостаточно велика по сравнению с краткосрочными пассивами, текущее положение предприятия неустойчиво и вполне может возникнуть ситуация, когда оно не будет иметь достаточное количество денежных средств для расчета по своим обязательствам.

Ликвидность предприятия наиболее полно характеризуется сопоставлением активов того или иного уровня ликвидности с обязательствами той или иной степени ликвидности.

Все активы предприятия группируют в зависимости от степени ликвидности, то есть скорости превращения в денежные средства, и расположены в порядке убывания ликвидности, а пассивы - по степени срочности их погашения и расположены в порядке возрастания сроков

А 1 . Наиболее ликвидные активы - к ним относятся все статьи денежных сре дств пр едприятия и краткосрочные финансовые вложения (ценные бумаги).

А 1 = стр. 250 + стр. 260.

А 2 . Быстро реализуемые активы - дебиторская задолженность, платежи по которым ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты: А 2 = стр. 240.

А3. Медленно реализуемые активы - статьи раздела 2 актива баланса, включающие запасы, НДС, дебиторскую задолженность (… после 12 месяцев) и прочие оборотные активы. А3 = стр. 210 + стр. 220 + стр. 230 + стр. 270 . Трудно реализуемые активы - статьи раздела 1 актива баланса - внеоборотные активы.

А 4. Внеоборотные активы = стр. 190.

Пассивы баланса группируются по степени срочности их оплаты.

П1 . Наиболее срочные обязательства - к ним относятся кредиторская задолженность: П 1 = стр. 620.

П2. Краткосрочные пассивы - это краткосрочные заемные средства, задолженность участникам по выплате доходов, прочие краткосрочные пассивы: П 2 = стр. 610 + стр. 630 + стр. 660.

П3. Долгосрочные пассивы - это статьи баланса, относящиеся к разделам 4 и 5, т.е. долгосрочные кредиты и заемные средства, а также доходы будущих периодов, резервы предстоящих расходов и платежей: П3 = стр. 590 + стр. 640 + стр. 650.

П4 . Постоянные, или устойчивые, пассивы - это статьи раздела 3 баланса Капиталы и резервы. Если у организации есть убытки, то они вычитаются: П4 = стр. 490.

Баланс абсолютно ликвиден, если по каждой группе обязательств имеется соответствующее покрытие активами, то есть фирма способна без существенных затруднений погасить свои обязательства. Недостаток активов той или иной степени ликвидности свидетельствует о возможных осложнениях в выполнении своих обязательств. Условия ликвидности могут быть представлены в следующем виде: А1П1, А2П2, А3П3, А4П4.

Выполнение четвертого неравенства обязательно при выполнении первых трех, поскольку А1+А2+А3+А4=П1+П2+П3+П4.

Теоретически это означает, что у предприятия соблюдается минимальный уровень финансовой устойчивости - имеются собственные оборотные средства (П4-А4)>0.

В случае, когда одно или несколько неравенств системы имеют противоположный знак от зафиксированного в оптимальном варианте, ликвидность баланса в большей или меньшей степени отличается от абсолютной. Как правило, недостаток высоколиквидных средств восполняется менее ликвидными.

Эта компенсация носит лишь расчетный характер, поскольку в реальной платежной ситуации менее ликвидные активы не могут заменить более ликвидные.

Баланс абсолютно не ликвиден, предприятие не платежеспособно, если имеет место соотношение, противоположное абсолютной ликвидности:

А1П1, А2П2, А3П3, А4П4.

Это состояние характеризуется отсутствием у предприятия собственных оборотных средств и отсутствием возможности погасить текущие обязательства без продажи внеоборотных активов.

Проводимый по изложенной схеме анализ ликвидности баланса является приближенным. Более детальным является анализ платежеспособности при помощи финансовых коэффициентов.

Важнейшим показателем финансового положения предприятия является оценка его платежеспособности, под которой понимается способность предприятия своевременно и в полном объеме произвести расчеты по краткосрочным обязательствам перед контрагентами.

Платежеспособность означает наличие у предприятия денежных средств и их эквивалентов, достаточных для расчетов по кредиторской задолженности, требующей немедленного погашения. Таким образом, основными признаками платежеспособности являются:

а)наличие в достаточном объеме средств на расчетном счете;

б)отсутствие просроченной кредиторской задолженности.

Для обобщенной оценки ликвидности и платежеспособности предприятия используют специальные аналитические коэффициенты. Коэффициенты ликвидности отражают кассовую позицию предприятия и определяют его способность управлять оборотными средствами, то есть в нужный момент быстро обращать активы в наличность с целью погашения текущих обязательств. В зарубежной и отечественной литературе используют три ключевых коэффициента обязательств в зависимости от скорости реализации отдельных видов активов: коэффициент ликвидности или степеней покрытия имущественными средствами текущих абсолютной ликвидности, коэффициент быстрой ликвидности и коэффициент текущей ликвидности (или коэффициент покрытия). Все три показателя измеряют отношение оборотных активов предприятия к его краткосрочной задолженности. В первом коэффициенте в расчет принимаются наиболее ликвидные оборотные активы - денежные средства и краткосрочные финансовые вложения; во втором - к ним добавляется дебиторская задолженность, а в третьем - запасы, то есть расчет коэффициента текущей ликвидности - это практически расчет всей суммы оборотных активов на рубль краткосрочной задолженности. Этот показатель принят в качестве официального критерия неплатежеспособности предприятия.

Анализ позволяет выявить платежеспособность предприятия, что является одним из количественных измерителей инвестиционной привлекательности. Для характеристики платежеспособности предприятия принят ряд коэффициентов.

Коэффициент текущей ликвидности показывает, достаточно ли у предприятия средств, которые могут быть использованы им для погашения своих краткосрочных обязательств в течение года. Это основной показатель платежеспособности предприятия. Коэффициент текущей ликвидности определяется по формуле:

Ктл = (А1 + А2 + А3) / (П1 + П2) (1.1)

В мировой практике значение этого коэффициента должно находиться в диапазоне 1-2. Естественно, существуют обстоятельства, при которых значение этого показателя может быть и больше, однако, если коэффициент текущей ликвидности более 2-3, это, как правило, говорит о нерациональном использовании средств предприятия. Значение коэффициента текущей ликвидности ниже единицы говорит о неплатежеспособности предприятия.

Коэффициент быстрой ликвидности, или коэффициент "критической оценки", показывает, насколько ликвидные средства предприятия покрывают его краткосрочную задолженность. Коэффициент быстрой ликвидности определяется по формуле:

Кбл = (А1 + А2) / (П1 + П2) (1.2)

В ликвидные активы предприятия включаются все оборотные активы предприятия, за исключением товарно-материальных запасов. Данный показатель определяет, какая доля кредиторской задолженности может быть погашена за счет наиболее ликвидных активов, т. е. показывает, какая часть краткосрочных обязательств предприятия может быть немедленно погашена за счет средств на различных счетах, в краткосрочных ценных бумагах, а также поступлений по расчетам. Рекомендуемое значение данного показателя от 0,7-0,8 до 1,5.

Коэффициент абсолютной ликвидности показывает, какую часть кредиторской задолженности предприятие может погасить немедленно. Коэффициент абсолютной ликвидности рассчитывается по формуле:

Кал = А1 / (П1 + П2) (1.3)

Значение данного показателя не должно опускаться ниже 0,2.

Таким образом, инвестиционная привлекательность предприятия напрямую зависит от ликвидности его баланса, и для повышения инвестиционной привлекательности предприятие должно стремиться к абсолютной ликвидности и платежеспособности.

Финансовая устойчивость предприятия определяет долгосрочную (в отличие от ликвидности) стабильность предприятия. Она связана с зависимостью от кредиторов и инвесторов, то есть с соотношением "собственный капитал - заемные средства". Наличие значительных обязательств, не полностью покрытых собственным ликвидным капиталом, создает предпосылки банкротства, если крупные кредиторы потребуют возврата своих средств. Но одновременно вложение заемных средств позволяет существенно повысить доходность собственного капитала. Поэтому при анализе финансовой устойчивости следует рассматривать систему показателей, отражающих риск и доходность предприятия в перспективе.

Финансово устойчивым является такой хозяйствующий субъект, который за счет собственных средств покрывает вложения в активы (основные фонды, нематериальные активы, оборотные средства), не допускает неоправданной дебиторской и кредиторской задолженности и расплачивается в срок по своим обязательствам.

Задачей анализа финансовой устойчивости является оценка величины и структуры активов и пассивов. Это необходимо, чтобы ответить на вопросы: насколько независимо предприятие с финансовой точки зрения, растет или снижается уровень этой независимости, отвечает ли состояние его активов и пассивов условиям финансово-хозяйственной деятельности? Показатели, которые характеризуют независимость по каждому элементу активов и по имуществу в целом, дают возможность измерить, достаточно ли устойчиво анализируемое предприятие.

Одним из критериев оценки финансовой устойчивости предприятия является излишек или недостаток источников средств для формирования запасов и затрат, который определяется в виде разницы величины источников средств и величины запасов и затрат.

При этом имеется в виду обеспеченность определенными видами источников формирования (собственными, кредитными и другими заемными), поскольку достаточность суммы всех возможных видов источников (включая краткосрочную кредиторскую задолженность и прочие пассивы) гарантирована тождественностью итогов актива и пассива баланса. Для оценки состояния запасов и затрат используют данные группы статей "Запасы" ІІ раздела актива баланса.

Кроме абсолютных показателей финансовую устойчивость характеризуют и относительные показатели, которые можно разделить на две группы. Первая группа объединяет показатели, определяющие состояние оборотных средств, среди них выделяют:

Коэффициент обеспеченности собственными средствами;

Коэффициент обеспеченности материальных запасов собственными оборотными средствами;

Коэффициент маневренности собственных средств и др.

Вторая группа объединяет показатели, определяющие состояние основных средств и степень финансовой независимости:

3) коэффициент автономии;

4) коэффициент финансовой зависимости;

5) коэффициент реальных активов в имуществе предприятия;

6) коэффициент соотношения собственных и заемных средств и др.

Коэффициент автономии (финансовой независимости) показывает удельный вес собственного капитала в валюте баланса. Чем выше значение этого коэффициента, тем финансово устойчивее предприятие. Дополнением к этому показателю является коэффициент финансовой зависимости - их сумма равна 1 или 100%.

Коэффициент соответствия заемных и собственных средств (коэффициент капитализации) дает наиболее общую оценку финансовой устойчивости предприятия. Он показывает, какую долю занимают заемные средства в общей структуре капитала.

По коэффициенту маневренности собственного капитала можно судить, какая часть собственных оборотных средств используется для финансирования текущей деятельности предприятия, то есть какая часть вложена в оборотные средства, а какая часть капитализирована.

Коэффициент обеспеченности собственными оборотными средствами характеризует соотношение собственных и заемных средств и определяет степень обеспеченности собственными оборотными средствами, необходимыми для финансовой устойчивости предприятия.

Коэффициент реальных активов в имуществе предприятия (коэффициент имущества производственного назначения) показывает долю в имуществе предприятия, занимаемую имуществом производственного назначения.

Коэффициент финансовой устойчивости показывает, какую долю средств мы можем использовать в деятельности длительное время. Коэффициент финансирования показывает, можно ли предприятию давать кредиты и займы, и способно ли оно их выплатить на начало периода. Коэффициент обеспеченности запасов собственными оборотными средствами показывает, может ли предприятие обеспечить финансирование запасов собственными оборотными средствами. Коэффициент структуры совокупного долгосрочного капитала показывает, какая часть ОС и капитальных вложений профинансирована за счет долгосрочных заемных средств.

Коэффициент краткосрочной задолженности показывает, какую долю в средствах предприятия занимает краткосрочная задолженность оплаты обязательств. В течение всего периода ведет себя относительно стабильно.

Коэффициент покрытия внеоборотных активов показывает, какую часть собственных средств предприятие финансирует на внеоборотные активы.

Рассчитанные фактические коэффициенты сравнивают с нормативными величинами, с показателями предыдущего периода, с аналогичным предприятием, и тем самым выявляется реальное финансовое состояние, сильные и слабые стороны предприятия.

Деловая активность предприятия характеризуется динамичностью своего развития и достижением им поставленных целей, отражаемых рядом натуральных и стоимостных показателей, а также эффективным использованием экономического потенциала предприятия и расширением рынка сбыта своей продукции.

Деятельность любого предприятия может быть охарактеризована с различных сторон, а также оценка деловой активности на качественном уровне может быть получена в результате сравнения деятельности данного предприятия и родственных по сфере приложения капитала предприятий. Такими качественными, то есть не формализуемыми критериями являются:

Широта рынков сбыта;

Наличие продукции, поставляемой на экспорт;

Репутация предприятии, выражающаяся, в частности, в известности клиентов, пользующихся услугами предприятии.

Что же касается количественной оценки анализа деловой активности предприятия, то здесь могут быть рассмотрены:

Степень выполнения плана по основным показателям, обеспечение заданных темпов их роста;

Уровень эффективности использования ресурсов предприятия.

Основным оценочным показателем является объем реализации и прибыль. При этом наиболее эффективным является соотношение, когда темпы изменения балансовой прибыли выше темпов изменения выручки от реализации, а последнее выше темпов изменения основного капитала, то есть

ТР(ПБ) > ТР(V) > ТР(ОК) > 100%;

Эта зависимость означает, что:

а) экономический потенциал предприятия возрастает;

б) объём реализации возрастает более высокими темпами;

в) прибыль возрастает опережающими темпами.

Для реализации второго направления могут быть рассчитаны: выработка, фондоотдача, оборачиваемость производственных запасов, продолжительность операционного цикла, оборачиваемость авансированного капитала.

К обобщающим показателям относятся показатель ресурсоотдачи и коэффициент устойчивости экономического роста.

Ресурсоотдача (коэффициент оборачиваемости основного капитала) - характеризует объём реализованной продукции на рубль средств, вложенных в деятельность предприятия. Рост этого показателя в динамике рассматривается как благоприятная тенденция.

Коэффициент устойчивости экономического роста - показывает, какими, в среднем, темпами может развиваться предприятие в дальнейшем (этот показатель - для характеристики акционерных компаний).

Рентабельность - это относительный показатель, определяющий уровень доходности бизнеса. Показатели рентабельности характеризуют эффективность работы предприятия в целом, доходность различных направлений деятельности (производственной, коммерческой, инвестиционной и т.д.). Они более полно, чем прибыль, характеризуют окончательные результаты хозяйствования, потому что их величина показывает соотношение эффекта с наличными или потребленными ресурсами. Эти показатели используют для оценки деятельности предприятия и как инструмент в инвестиционной политике и ценообразовании.

Показатели рентабельности как основная характеристика доходности деятельности предприятия являются наиболее важными для инвесторов, так как характеризуют эффективность деятельности компании, а, следовательно, косвенно и доходность осуществленных инвестиций. Хотя для инвестора, безусловно, приоритетное значение имеют относительные показатели рентабельности, сам факт наличия у предприятия прибыли уже немаловажен.

Показатели рентабельности можно объединить в несколько групп:

Показатели, характеризующие окупаемость издержек производства и инвестиционных проектов;

Показатели, характеризующие рентабельность продаж;

Показатели, характеризующие доходность капитала и его частей.

Рентабельность продукции (коэффициент окупаемости затрат) исчисляется путем отношения прибыли от реализации до выплаты процентов и налогов к сумме затрат по реализованной продукции.

Показывает, сколько предприятие имеет прибыли с каждого рубля, затраченного на производство и реализацию продукции. Может рассчитываться по отдельным видам продукции и в целом по предприятию. При определении его уровня в целом по предприятию целесообразно учитывать не только реализационные, но и внереализационные доходы и расходы, относящиеся к основной деятельности.

Аналогичным образом определяется доходность инвестиционных проектов: полученная или ожидаемая сумма прибыли от инвестиционной деятельности относится к сумме инвестиционных затрат.

Рентабельность продаж (оборота) рассчитывается делением прибыли от реализации продукции, работ, услуг до выплаты процентов и налогов на сумму полученной выручки. Характеризует эффективность производственной и коммерческой деятельности: сколько прибыли имеет предприятие с рубля продаж. Этот показатель рассчитывается в целом по предприятию и отдельным видам продукции.

Рентабельность совокупного капитала исчисляется отношением брутто-прибыли до выплаты процентов и налогов к среднегодовой стоимости всего совокупного капитала.

Рентабельность (доходность) операционного капитала исчисляется отношением прибыли от операционной деятельности до выплаты процентов и налогов к среднегодовой сумме операционного капитала. Он характеризует доходность капитала, задействованного в операционном процессе.

В процессе анализа рентабельности предприятия следует изучить динамику перечисленных показателей рентабельности, выполнение плана по их уровню и провести межхозяйственные сравнения с предприятиями-конкурентами.

Согласно существующей методике, критерием оценки инвестиционной привлекательности заемщика является присвоенный на основании расчетов "класс заемщика", который в зависимости от номинальной величины характеризуется следующими оценками:

I класс -- организации, чьи кредиты и обязательства подкреплены информацией, позволяющей быть уверенными в возврате кредитов и выполнении других обязательств в соответствии с договорами, с хорошим запасом на возможную ошибку;

II класс -- организации, демонстрирующие некоторый уровень риска по задолженности и обязательствам и обнаруживающие определенную слабость финансовых показателей и кредитоспособности. Эти организации еще не рассматриваются как рискованные;

III класс -- это проблемные организации. Вряд ли существует угроза потери средств, но полное получение процентов, выполнение обязательств представляется сомнительным;

IV класс -- это организации особого внимания, т.к. имеется риск при взаимоотношениях с ними. Организации, которые могут потерять средства и проценты даже после принятия мер к оздоровлению бизнеса;

V класс -- организации высочайшего риска, практически неплатежеспособные.

Таким образом, все слагаемые анализа инвестиционной привлекательности предприятия можно разделить на три группы:

В первую очередь инвестора, обычно, интересует, что производится на предприятии, где оно расположено и насколько предприимчивы его руководители и персонал. Поэтому, исходными слагаемыми инвестиционной привлекательности являются продуктовое, кадровое и территориальное планирование;

Финансовый анализ выделен как главное слагаемое анализа инвестиционной привлекательности предприятия, потому что, именно, в финансах предприятия, как в зеркале, отражаются главные результаты его деятельности (прибыльность, рентабельность), деловой активности (фондоотдача, оборачиваемость оборотных средств) и финансовой состоятельности (показатели ликвидности, обеспеченности собственными средствами);

Инновационная, конверсионная и социальная привлекательность предприятия рассматриваются в качестве оценок перспективности его развития для инвесторов. Поэтому они выделены в отдельную группу. К этой же группе слагаемых можно отнести и приватизационную привлекательность, хотя по своей значимости и приоритетности она может быть отнесена и к первой группе.

Итоговая рейтинговая оценка учитывает все важнейшие параметры (показатели) финансово-хозяйственной и производственной деятельности предприятия, т.е. хозяйственной активности в целом. При ее построении используются данные о производственном потенциале предприятия, рентабельности его продукции, эффективности использования производственных и финансовых ресурсов, состоянии и размещении средств, их источниках и другие показатели.

Количественная оценка инвестиционной привлекательности предприятия приведена в таблице 1.2.

Таблица 1.2 - Параметры инвестиционной привлекательности предприятия

Каждый из критериев, приведенных в таблице 1.2, как-то: привлекательность продукции для потребителя, кадровая, территориальная, финансовая привлекательность и прочее оценены с помощью уровня привлекательности (А - высокий, В - средний, С - низкий). Каждому значению показателя присваивается определенная балльная оценка. Наибольший балл должен соответствовать самому благоприятному значению, наименьший балл - самому критическому. Шкала значений будет выглядеть следующим образом:

Коэффициенты уровня А - 10 баллов;

Коэффициенты уровня В - 6 баллов;

Коэффициенты уровня С - 2 балла.

Максимальное значение шкалы - 60 баллов (10*6), где 10 - максимальный балл по рассчитанным коэффициентам каждой группы показателей; 6 - количество показателей, характеризующих инвестиционную привлекательность.

Минимальное значение шкалы - 12 баллов (2*6), где 2 - минимальный балл по рассчитанным коэффициентам каждой структурной группы; 6 - количество показателей, характеризующих инвестиционную привлекательность.

На основе данных рассуждений были определены пороговые значения бальной шкалы:

Уровень А - 49 - 60 баллов;

Уровень В - 28 - 49 балла;

Уровень С - 12 - 28 баллов.

В целях определения итогового уровня привлекательности хозяйствующего субъекта, каждой составляющей в зависимости от значимости присваиваются весовые коэффициенты.

Предлагаемая система показателей базируется на данных публичной отчетности предприятий. Это требование делает оценку массовой, позволяет контролировать изменения в финансовом состоянии предприятия всеми участниками экономического процесса.

Инвестиционный бизнес в отличие от стандартной модели предпринимательской деятельности в своей основе содержит концепцию работы капитала, без непосредственного участия инвестора в оперативной деятельности инвестируемого бизнеса. Такой подход ставит перед инвестором задачу тщательной проработки инвестиционного решения, принимая в расчет доступную ему информацию и аналитические способности его как эксперта.

В общем виде методология исследования бизнеса, в который предполагается вложение капитала, строится на многофакторной модели анализа и предполагает работу по следующим направлениям:

• Изучение фундаментальных условий работы бизнеса — макроэкономические и политические факторы
• Изучение рыночных условий ведения дела
• Технические аспекты работы предприятия — технологический уровень и энерговооруженность, логистика, обеспеченность ресурсами

• Финансовые показатели деятельности , способность предприятия генерировать положительный финансовый поток на заданном периоде времени инвестирования
• Анализ организационных возможностей у инвестируемого бизнеса , качество человеческого капитала и способность менеджмента принимать адекватные и своевременные решения
• Информационная составляющая бизнеса , которая предполагает наличие интеллектуальной собственности, интегрированность в мировое информационное пространство
• Безопасность активов , способность компании противостоять неблагоприятным экономическим, финансовым и социальным факторам.

Методы , которые используют эти исходные данные, как правило, конкретизируются в каждом отдельном случае, и для того, чтобы эффективно провести , инвестору придется воспользоваться несколькими методиками, о которых будет рассказано далее.

Методы оценки уровня инвестиционной привлекательности и практические аспекты их применения

Среди множества способов инвестиционного анализа существует достаточно много простых практических методов.

Для практических целей методики по оценке инвестиционной привлекательности могут быть представлены, как:

• экспертные , т.е. с привлечением специалистов, разбирающихся в конкретных условиях деятельности компании, рыночной ситуации и т.п.
• сравнительные методы анализа – например, хорошо известный бенчмаркинг, когда сравниваются идентичные бизнес-модели
• финансово-аналитический — использование финансовых коэффициентов и сравнительных характеристик для выяснения способности бизнеса формировать устойчивый поток прибыли на весь период инвестиций в предприятие
• методики, использующие сценарии развития и моделирование бизнес — процессов
• информационно – аналитические , когда для анализа используются специальные программные продукты и алгоритмы

Для того, чтобы понять, как эти методики работают на практике, в качестве примера можно привести наиболее критически важные показатели, используемые инвесторами при принятии своих решений. Анализ фундаментальных факторов привлекательности бизнес — среды.

В число изучаемых и анализируемых факторов попадают такие категории, как:

• Правовая защищенность частного капитала в стране
• Наличие независимого экономического арбитража для непредвзятого разрешения коммерческих споров
• Налоговый режим и его предсказуемость
• Уровень коррупции и преступности в области экономических отношений
• Макроэкономические показатели такие, например, как инфляция, безработица, ставка кредита,
• Наличие современной деловой инфраструктуры — офисы, коммуникации, банковская система, фондовые рынки, финансовые транзакции и т.п.

Все эти показатели могут иметь форму как аналитических данных, так и не явный характер. Поэтому для фундаментального анализа, например, внешней среды, методика оценки инвестиционной привлекательности страны или региона может строиться как на экспертном уровне, так и с использованием специальных рейтингов, которые публикуются специальными независимыми аналитическими агентствами (например, S&P, Fitch).

В представленной выше таблице экспертных оценок инвестиционной привлекательности региона видно, что кроме конкретных данных используются приближенные оценочные суждения о значимости того или иного фактора.

Другим не менее важным элементом анализа привлекательности бизнеса для инвестора служит его способность принести ожидаемый доход в заданный период времени. В большинстве своем для этого используется несколько способов финансового анализа, начиная от простых статистических методов и заканчивая сложными моделями регрессионного анализа, построенного на исследовании тезауруса исторических данных.

В своем же функциональном выражении этот блок методов можно представить следующей схемой (для наглядности):

Как видно из этой схемы, аналитические усилия инвестора и его команды строятся на изучении динамической способности инвестируемого бизнеса производить добавленную стоимость не только в плане получения рыночной прибыли от реализованной продукции, но и увеличения стоимости бизнеса как цельного актива на рынке. Например, уровень капитализации акционерного капитала, оцениваемого через рыночную стоимость акций на фондовом рынке.

Другой методический подход для определения, насколько предприятие стоит того, чтобы в него инвестировать капитал, — это более глубокое изучение его финансовой деятельности, основанное на информации, связанной с его оперативной работой. В общем виде функциональную схему такого анализа можно представить нижеследующей схемой:

Обобщающий показатель инвестиционной привлекательности по данной модели определяется с учетом весовых коэффициентов свойств первого и второго уровней.

Каждый фактор характеризуется двумя параметрами: весом (значимостью) и оценкой его значения в баллах по десятибалльной шкале. Общая оценка по каждому фактору представляет собой произведение его нормализованного веса на значение. В табл. 1 представлены в качестве примера результаты оценки финансового состояния реального предприятия по предложенной методике.

В продолжение этой схемы производится анализ и оценка рыночного положения компании и окружающей ее бизнес среды, например, как это представлено в таблице 2.

Как видно из этой таблицы, наибольший вклад в привлекательность бизнеса вносят такие факторы как общий деловой климат региона и конкурентоспособная модель бизнеса компании. Единственным низким показателем является удаленность рынка сбыта, и для инвестора, вкладывающего свои капиталы в эту компанию, должен быть вопрос к менеджменту об организации логистической схемы способной нивелировать это слабое звено в общей системе добавленной стоимости.

Таким же образом можно идентифицировать и оценить абсолютные показатели экономической эффективности предприятия.

Балльная оценка абсолютных показателей деятельности (пример) предприятия проводится с учетом их динамики за 3 отчетных года и представлена в табл. 3. Наибольшую значимость имеет показатель чистой прибыли и выплаченных дивидендов. Выручка от продаж имеет меньшую значимость, так как не всегда приводит к росту прибыли.

Заключение

В заключение этой статьи следует отметить, что представленные в материале методики оценки инвестиционной привлекательности предприятий никоим образом не ограничиваются показанными примерами. И самое главное, — поиск методик не должен служить самоцелью, ведь главный вопрос, на который должен инвестор найти ответ, – это вкладывать деньги в дело или нет.

Д.А. Ендовицкий Д. э. н., профессор Воронежского государственного университета
В.Е. Соболева Ведущий специалист ООО «Научный центр «Аудит-наука», авторы книги «Экономический анализ слияний\поглощений компаний», ИД «Кнорус »

Длительность работы на рынке

Более двух лет

Наличие конкуренции

Отсутствие крупных конкурентов (доля которых по сравнению с объемом реализации составляет более 30%)

Диверсификация продукции

Широкий ассортимент продукции, различные направления сбыта (на внутреннем и внешнем рынке) уникальность продукции

Доля рынка

Положительная динамика по данным ретроспективного анализа

Сезонность

Отсутствие влияния данного фактора

Сумма баллов ∑ А ij

МАХ сумма баллов

Блок 2 на рис. 6 — «Оценка деловой репутации» (табл. 4).

Блок 3 на рис. 6 — «Оценка зависимости компании от крупных поставщиков и покупателей» (табл. 5).

Блок 4 на рис. 6 — «Оценка акционеров компании» (табл. 6).

Блок 5 на рис. 6 — «Оценка уровня руководства» (табл. 7).

На основе данных информационных блоков 1-6 общего раздела методики можно дать промежуточную оценку уровня инвестиционной привлекательности компании-цели (табл. 8).

Данные, представленные в табл. 8, требуют следующего комментария. Значение весового коэффициента для каждой группы определяется на основе профессионального суждения аналитика. В нашем случае мы сочли все группы факторов одинаково значимыми, а потому всем им присвоили равные веса (Х ij = 0,2).

Анализ информации, содержащейся в табл. 8, позволяет сделать вывод о том, что промежуточная оценка инвестиционной привлекательности компании А не является максимальной, что обусловлено потерей баллов по таким оцениваемым позициям как «Оценка акционеров компании», «Оценка зависимости от крупных поставщиков и покупателей», «Оценка положения на рынке».

Следующим этапом анализа, согласно схеме, представленной на рис. 6, является анализ стратегической эффективности целевой компании . Для этого мы предлагаем использовать подход, основанный на применении коэффициента Спирмэна.

Реализация стратегии сопровождается изменениями в сравнительной динамике экономических показателей, поэтому задача ее оценки состоит в измерении степени соответствия фактической структуры показателей нормативной. Фундаментом оценки деловой активности организации с учетом условий интенсивного типа развития является чистая прибыль, прибыль от продаж, выручка от реализации, себестоимость реализованной продукции, работ, услуг, а также показатели, характеризующие эффективность использования материальных, трудовых и финансовых ресурсов. Нормативная система показателей (нормативный ряд) темпов роста показателей развития организации выглядит следующим образом:

где Т — темп роста показателя (%); ЧП — чистая прибыль, ПП — прибыль от продаж; ВР — выручка от продаж; ДЗ — дебиторская задолженность; СС — полная себестоимость продаж; ЗП — фонд заработной платы.

Нормативный ряд темпов роста показателей развития организации является базой для сравнения с фактическим рядом, который определяется в несколько этапов:

На первом этапе обобщаются абсолютные показатели финансово-экономической деятельности организации (табл. 9):

Данные, представленные в табл. 9, не позволяют дать оценку деятельности анализируемой компании, поскольку являются трудносопоставимыми. Поэтому следующим шагом является выявление их динамики, на основе определения темпов роста (табл. 10) по формуле (2):

На основании полученных данных об изменении финансово-экономических показателей формируются их динамические ряды, которые сопоставляются с нормативным рядом (формула (1)) с целью определения коэффициента ранговой корреляции (табл. 11). Для расчета данного коэффициента используется формула (3):

, (3)

где d — разница между фактическим рейтингом показателя и нормативным;

n — число показателей (рангов) в динамическом ряду.

Исходя из формулы расчета, коэффициент может принимать значения в диапазоне [-1;1].

Исходя из логики расчета, однозначный вывод об эффективности стратегического развития компании-цели M&A можно делать в том случае, если коэффициент корреляции Спирмэна равен единице (фактические динамические ряды показателей финансово-экономической деятельности совпадают с нормативными).

Однако на практике такая ситуация встречается редко, поэтому в рамках анализа инвестиционной привлекательности мы предлагаем следующую систему оценки уровня стратегической эффективности компании-цели, определяемой на основе расчета коэффициента Спирмэна (табл. 12):

На основе данных табл. 11, мы полагаем, можно сделать вывод о том, что стратегическая эффективность компании А не является эффективной, более того, наблюдается ухудшение динамики в 2004г., 2005г. Наибольший разрыв — между фактическим и нормативным рангами показателя «Чистая прибыль», при этом разрыв в рангах практически отсутствует по такому показателю, как «Прибыль от продаж», следовательно, можно предположить, что значительный удельный вес в структуре расходов занимают: прочие расходы. Оценка стратегической эффективности компании А, данная на основе предложенных нами в табл. 12 критериев, 2 балла.

Специальный раздел методики

Анализ инвестиционной привлекательности целевой компании (мотив интеграции — диверсификация)

Мы предлагаем следующую структуру данного раздела (рис. 7)

Рис. 7. Структура специального раздела методики инвестиционной привлекательности компании-цели M&A (для случая диверсификации и ограничения доступа к внутренней информации целевой компании)

Каждый из выделенных на рис. 7 блоков предполагает определенный набор аналитических процедур, проведение которых позволяет дать оценку уровня инвестиционной привлекательности целевой компании с позиции выбранного критерия.

Блок 1 «Оценка общей эффективности деятельности»

Мы полагаем, целесообразно использовать метод матричного диагностического анализа, описанный А.А. Бачуриным. Суть — построение динамической матричной модели, элементами которой являются индексы основных показателей деятельности организации, объединенных в три группы: конечные, характеризующие результат деятельности (прибыль от продаж, выручка от продаж); промежуточные, характеризующие производственный процесс и его результат (себестоимость продаж); начальные, характеризующие объем используемых ресурсов (оборотные активы, основные средства, среднесписочная численность работников) (табл.13):

Данные табл. 13 требуют комментария. Темп роста показателей рассчитывается по формуле (4):

где период n — отчетный период;

период (n -1) — период, предшествующий отчетному.

Комплексная оценка эффективности производственно-хозяйственной деятельности целевой компании производится на основе обобщающего показателя уровня эффективности (5) по формуле средних арифметических индексов целевых элементов матрицы, представленной в табл. 13:

где К.эффективности — показатель комплексной оценки эффективности производственно-хозяйственной деятельности целевой компании;

— удвоенная сумма всех показателей «Темп роста Показателя ij », представленных в матрице (табл.11) (под диагональю);

n — число исходных параметров матрицы (в данном случае, пять параметров).

Коэффициент эффективности компании А, рассчитанный по формуле (5), равен 1,1409.

Представленные в табл. 14 диапазоны значений коэффициента эффективности и соответствующая им оценка целевой компании, выделены в соответствии с нашим субъективным суждением. Однако следует заметить, что чем ближе (либо больше) к единице значение коэффициента эффективности, тем более инвестиционно привлекательной является компания, так как отмечается положительная динамика ключевых показателей, характеризующих эффективность ее деятельности. При проведении анализа методом построения динамической матрицы, следует обратить внимание на динамику изменения каждого показателя, с целью выявить негативные тенденции.

Второй этап — оценка пропорциональности экономического роста на основе:

• «золотого правила» экономики: Темп роста прибыли от продаж > Темпа роста выручки от продаж > Темпа роста активов > 100%;
• расширенного соотношения (предложенного В.В. Ковалевым и О.Н. Волковой): Темп роста чистой прибыли > Темпа роста прибыли от продаж > Темпа роста выручки от продаж > Темпа роста активов > Темпа роста среднегодовой величины заемных средств > Темпа роста среднегодовой краткосрочной кредиторской задолженности > Темпа роста среднегодовой дебиторской задолженности > Темпа роста среднегодовой долгосрочной дебиторской задолженности.

Данные для оценки пропорциональности экономического роста компании А представлены в табл. 15.

Критерии оценки данных табл. 15 представлены в табл. 16.

На основе данных табл. 15, 16 мы оцениваем пропорциональность экономического роста компании А в 3,5 балла.

Выявив общие тенденции развития, рассчитав коэффициент эффективности, на наш взгляд, в рамках обоснования инвестиционной привлекательности целевой компании целесообразно оценить показатели деловой активности и финансовых результатов деятельности.

Анализ деловой активности предлагаем проводить по методике, предложенной Д.А. Ендовицким, В.А. Лубковым, Ю.Е. Сасиным , в основу которой положена классификация деловой активности на операционную, финансовую и инвестиционно-инновационную (табл. 17):

X ij — стандартизованный относительно эталонного показатель, рассчитывается по формуле (6):

, (6)

где А ij — рассматриваемый i-ый показатель, расположенный в j-м столбце;

А ij эт. — соответствующий ему показатель, принятый за эталон.

На основе критериев, приведенных в табл. 20, мы оцениваем инвестиционную привлекательность компании А по блоку «Деловая активность» в 3,5 балла.

В анализе инвестиционной привлекательности компании-цели (мотив интеграции — диверсификация) особое внимание следует уделить оценке финансовых результатов деятельности (табл.19):

Критерии для оценки данных табл. 19 представлены в табл. 20:

На основе приведенных в табл. 20 критериев, мы оцениваем инвестиционную привлекательность компании А по блоку «Показатели качества прибыли» в 2 балла.

Для получения итоговой оценки по специальному разделу методики, предлагаем заполнить табл. 21.

Анализ данных табл. 21 позволяет сделать вывод о том, что на основе критериев, предложенных нами в качестве оценочных для ситуации слияния / поглощения компании с целью диверсификации деятельности, инвестиционная привлекательности компании А оценивается в 3,65 балла, что соответствует среднему уровню. Наибольшее влияние на итоговый (для специального раздела методики) показатель оказал фактор низкой оценки качества прибыли, что в свою очередь связано с отрицательной динамикой показателя «чистая прибыль» и положительной динамикой значения показателя финансового риска компании. Мы полагаем, следует сделать еще одно пояснение к табл. 21: значения весовых коэффициентов присвоены нами на основе субъективной оценки значимости каждой группы показателей для определения общего уровня инвестиционной привлекательности целевой компании А. Для большей наглядности предлагаем обобщить полученные в ходе проведения анализа результаты в виде итоговой таблицы (табл. 22).

Контрольный раздел методики

Для того чтобы дать заключительную оценку уровню инвестиционной привлекательности компании-цели, предлагаем следующий алгоритм расчета коэффициента инвестиционной привлекательности:

1. Итоговый коэффициент рассчитывается по формуле средневзвешенной арифметической (7):

, (7)

где a ij — весовой коэффициент оценочного критерия Х ij , причем ∑ a ij =1;

Х ij — стандартизованный показатель инвестиционной привлекательности j-ой компании (компании-цели M&A). Рассчитывается по формуле (8):

, (8)

где b ij — оценка в баллах частного показателя инвестиционной привлекательности компании-цели (табл. 20, третий столбец);

b imax — максимальный балл частного показателя инвестиционной привлекательности (в соответствии с системой оценки данной методики; табл. 20, четвертый столбец).

На основе полученного значения К инв.привл. делается итоговое заключение об уровне инвестиционной привлекательности компании-цели (система критериев приведена в табл. 23):

Для расчета коэффициента инвестиционной привлекательности по формуле (7), мы использовали весовые коэффициенты: 0,2 — для показателя «Суммарный балл по стр. 2-6» (или оценка компании А на основе анализа качественной информации); 0,3 — для показателя «Оценка стратегической эффективности»; 0,5 — для итоговой оценки инвестиционной привлекательности, определенной в рамках специального раздела методики. В результате, для компании А коэффициент инвестиционной привлекательности равен 0,67, что на основе критериев, предложенных нами в табл. 23, соответствует удовлетворительному уровню инвестиционной привлекательности.

Оценка уровня инвестиционной привлекательности, получаемая путем предложенного алгоритма расчетов, является базовой, но не исчерпывающей.

Положительными аспектами методики являются:

• Комплексный характер: позволяет дать оценку инвестиционной привлекательности компании-цели на общем уровне (анализ качественных характеристик (положение компании на рынке, деловая репутация, характеристика руководства и акционеров, стратегическая эффективность деятельности) и на системном уровне (основываясь на предпосылке: компания представляет собой сложную систему, содержащую комплекс многоуровневых подсистем, характеризуемых целостностью, качественной определенностью, замкнутостью, автономностью, наличием внешних и внутренних связей друг с другом);
• Основу методики составляет дифференцированный подход к обоснованию уровня инвестиционной привлекательности компании-цели в зависимости от мотива сделки слияния/поглощения;
• Простота и понятность;
• Возможность определить «контрольные точки» инвестиционной привлекательности компании-цели, установить, по каким параметрам компания не соответствует эталонному уровню.

При этом нельзя не отметить следующие недостатки предложенной методики:

Является базовой, но не исчерпывающей. Фактически, представляет собой первый этап общей оценки инвестиционной привлекательности компании-цели: во-первых, потому, что опирается только на ретроспективные показатели; во-вторых, не учитывает такой важный момент, как оценка расходов на интеграцию (компания может являться (в соответствии с предложенным подходом к анализу) инвестиционно привлекательной, однако расходы, которые возникнут в результате интеграции, перекроют прогнозируемый синергетический эффект и в результате сделка будет неэффективной. Поэтому, с нашей точки зрения, данная методика должна быть дополнена вторым этапом: перспективный анализ синергетического эффекта (на предынтеграционном этапе экономического анализа M&A), анализ расходов на интеграцию и заключительная оценка об уровне инвестиционной привлекательности компании-цели.

Если величина расходов превысит прогнозируемые выгоды от интеграции, теряется смысл проведения слияния/поглощения, поэтому, мы полагаем, целесообразно выделить анализ расходов на интеграцию, поскольку данный показатель во многом характеризует инвестиционную привлекательность компании-цели M&A.

Мы предлагаем следующую классификацию расходов на интеграцию (табл. 24):

В табл. 24 представлена авторская классификация расходов на интеграцию. Следует отметить, что с нашей точки зрения, значение предложенной классификации расходов заключается в том, что она позволяет провести системный анализ расходов на проведение сделки слияния/поглощения, оценить степень риска интеграции и дать более точную оценку уровню инвестиционной привлекательности компании-цели M&A.

С нашей точки зрения, в рамках анализа инвестиционной привлекательности компании-цели M&A следует использовать показатель «затратоемкости» объединения, расчет которого на предынтеграционном этапе сделки мы предлагаем производить по формуле:

где — текущая стоимость прогнозируемых расходов на интеграцию;

— планируемые выгоды от проведения сделки M&A.

Определение синергии (9):

где PV A + B — текущая стоимость объединенной компании;

PV A (B) — текущая стоимость компании А (В).

Для расчета показателя затратоемкости объединения используем данные табл. 25.

Данные, представленные в табл. 25, требуют следующего комментария. Вариант 1 отличается от Варианта 2 способом расчета текущей стоимости компании А. Так, при расчете текущей стоимости компании А по Варианту 1 в качестве ставки дисконтирования денежных потоков был взят WACC (показатель средневзвешенной цены капитала (или барьерная ставка доходности)) компании А, а при Варианте 2 WACC компании приобретателя (компании В).

На основе данных табл. 25, проведя расчет показателя «затратоемкость объединения», мы получили следующие результаты:

1) по варианту 1:

2) по варианту 2:

Более предпочтительным является второй вариант, так как показатель затратоемкости объединения ниже. Следует отметить, что разница в показателях существенная, а следовательно, значительно расходятся и оценки уровня инвестиционной привлекательности компании А.

Так, учитывая относительно низкую оценку уровня инвестиционной привлекательности компании А, данную нами на основе расчета коэффициента инвестиционной привлекательности (формула (7)), если бы мы взяли в качестве дополнительного критерия инвестиционной привлекательности показатель затратоемкости объединения, рассчитанный на основе данных Варианта 1, уровень инвестиционной привлекательности компании А следовало бы скорректировать в сторону понижения и наоборот.

Таким образом, использование показателя затратоемкости объединения мы считаем целесообразным в рамках анализа инвестиционной привлекательности компании-цели M&A.

Предложенная в рамках данной статьи методика не включает анализ рисков M&A, что, бесспорно, является ее недостатком. Однако данное направление, с нашей точки зрения, является объектом отдельного исследования.

Список литературы:

1. Трясцина Н.Ю. «Комплексная оценка инвестиционной привлекательности предприятий» / Н.Ю. Трясцина. «Экономический анализ: теория и практика». — 2006. — №18(75). — С. 5-7.

2. «Инвестиционный менеджмент» // Электронное учебное пособие http://www.rus-lib.ru/book/38/id/5/128-146.html

3. Энциклопедия «Топ-менеджер»

4. Дамодаран А. «Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов» / А. Дамодаран. — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2006. — 1341 с.

5. Ендовицкий Д.А. «Сущность и содержание системы интеграционного (экономического) анализа хозяйствующих субъектов» / Д.А. Ендовицкий, В.Е. Соболева. «Аудит и финансовый анализ». — 2006 г. — № 4. — С. 30-43.

6. Ушвицкий Л.И. «Совершенствование методики анализа платежеспособности и ликвидности организаций» / Л.И. Ушвицкий, А.В. Савцова, А.В. Малеева. «Экономический анализ: теория и практика». — 2006. — № 17(74). — С.21-28. — № 18(75). — С. 14-19.